原标题：芒果超媒(300413)半年报点评报告：内容实力不断验证，生态布局持续完善 来源：万联证券
事件：
公司披露了20年半年报，20H1公司实现营收57.74亿元(YoY+4.90%)，归母净利润为11.03亿元(YoY+37.30%)，扣非归母净利润为9.75亿元(YoY+23.72%)。
投资要点：
主营业务保持快速增长：互联网视频业务占据主导地位，收入39.46亿元(YoY+29.42%)，占营收68.35%。1)内容拉新成效显著，会员收入增速亮眼。会员业务收入14.18亿元(YoY+80.04%)，主要受益于20H1多款剧综的破圈引流。20年6月末，芒果TV有效会员数达2766万，较年初增长50.57%。2)疫情影响Q1广告收入，会员大幅增加+爆款内容为后续增长铺垫。20H1广告收入17.98亿元(YoY+5.83%)，增速放缓主要系Q1公司为应对疫情影响调整内容产品编排策略所致，Q2广告业务收入环比增速达32%，重回增长轨道。在高速增长的会员规模和“品效合一”的广告产品矩阵带动下，平台综艺类项目广告签单量整体规模上涨近50%，《乘风破浪的姐姐》招商数据刷新多项纪录，节目广告客户总数超40家，影视剧广告总签约量同增300%。3)运营商业务实现多端变现，保持稳健高增长。20年6月末，运营商业务覆盖31个省级行政区的近1.5亿用户，收入7.29亿元(YoY+29.02%)。
剧综齐发力，彰显芒果不俗创新实力：1)剧集方面，根据云合数据统计，芒果TV全网剧集有效播放同比增长56%；独播剧占比70%，有效播放占比75%。聚焦青春都市内容开发推出“夏日甜蜜剧场”，精准定位受众群体，女性占比高达77%。据骨朵影视数据，开年大剧《下一站是幸福》播放量45.6亿，目前暂排年度榜单第5位，正在热播的《以家人之名》暂排12位，二者皆为独播剧集。2)综艺方面，20H1芒果TV有效播放同比增幅16%(爱奇艺-3%、腾讯-9%，优酷-46%)，现象级综艺《乘风破浪的姐姐》于6月12日开播，开逆龄选秀综艺之先河，为20H1舆情最高节目。综艺在“亲综艺”基本盘基础上，不断发力创新品种引发扩圈，《周游记》《说唱听我的》等综艺男性用户占比较高，带来用户圈层扩张。剧综流量口碑双丰收，有效持续拉动会员数量和收入，并提升广告招商体量。
内容优势为基础，IPTV+OTT业务布局初见成效。芒果TV智慧大屏中心完成运营商网络中心、智能硬件中心整合，以IPTV+OTT智慧大屏为核心布局的多屏互动布局初见成效。1)IPTV方面，20H1期间省外业务收入与利润占比持续提升；上线“智能推荐1.0”系统，整合运营平台，通过整合运营平台有效提升内容产品点击转化率近30%；引入体育类、音乐类产品后丰富内容矩阵。2)OTT方面，据勾正数据统计，20年7月芒果TV点播排行位居第4位，MAU为3499万户，环比上升9%，在OTT媒体中增速排名第1；同时芒果卫视在全天、晚间时段各卫视频道中IPTV收视率均排第1；新播综艺《元气满满的哥哥》以DAU456万户登顶直播综艺榜首，内容优势+牌照优势为运营商端业务增长提供保障。
文化国企使命担当，坚持价值观引领：公司是唯一实现一体化、终端全渠道覆盖的互联网视频企业，稀缺性尤为凸显，同时作为国企党媒，始终坚持价值观引领、坚守主流阵地。在扶贫、新冠肺炎疫情以及一系列重大宣传事件中表现突出，1)通过上线大型专题、专题纪录片、公益广告、正能量宣传片尾曲等方式强化舆论引导；2)芒果TV上线小康频道，开展扶贫直播带货，创新“综艺+公益”表达方式；搭建“芒果扶贫云超市”，打造扶贫带货的强大直播矩阵，云超市走进22个扶贫原产地，直播24场“县长来了”，农人直播8078场，截至7月末总订购金额9433万。
费率控制提升，回款增加：20H1广告宣传费为4.22亿元(YoY-31.11%)，销售费率下降4.12pct，带动净利率增至19.1%(19H1为14.59%)，达历史最高水平。经营活动现金流量净额由负转正，从-3.48亿元提高到0.12亿元，主要系销售回款增加、发放贷款减少的共同作用。
主营业务确定性与新业务弹性兼备：1)会员收入增长且成本可控：内容拉新，运营留存。综N代、新综艺、剧集(20H1期间开机剧集达14部)等优质内容持续接力，预计会员数量及业务收入仍将维持高速增长。通过举办热播内容直播见面会提高用户粘性；以技术赋能运营，如采用智慧化自动召回使超百万会员回流，提高普通用户转化为付费会员效率。成本控制上，自制+垂直，以小博大收获良好ROI。目前芒果TV综艺制作团队20个、自有+战略合作影视制作团队27个。2)广告业务逆势增长，高速增长的会员及不断推出的爆款剧综保障广告收入，直播带货开启广告新玩法。受疫情影响互联网广告普遍下滑严重，芒果招商成绩亮眼凸显广告主对其价值认可；通过构建全域广告营销体系、定制综艺以及“大芒计划”，持续赋能高价值IP，打造“IP+明星+头部KOL+综艺”全新直播带货模式，有望实现广告创收新增值。3)新兴业态扩展，前沿技术布局。大芒计划升级至2.0，探索打造PGC/PUGC/UGC等内容形态组成的生态系统；探索智慧大屏商业变现，打造电商平台开店、明星直播带货新业态；进一步强化“IP+”，如IP衍生开发、基于IP的剧本杀等。技术方面，服务于现有业务的系统基础、应用平台不断升级，创新探索上储备人才以提升算法、探索AR/VR、云游戏、边缘计算等5G新应用。
盈利预测与投资建议：我们预计2020-2022年公司实现营业收入为159.09/198.80/244.19亿元，归母净利润分别为16.39/20.91/26.28亿元，对应EPS为0.92/1.17/1.48元，8月26日收盘价(66.5元)对应PE为72.24X/56.62X/45.05X，维持“增持”评级。
